合富服务公司副总李响：为银行理财净值化转型支个招

　　新浪财经讯 2018年4月27日，中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、国家外汇管理局联合印发了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称“资管新规”），针对资管行业制定了一个统一的、完备的规范，将对资管行业产生深远的影响。对此，上海合富金融信息服务有限公司副总经理李响表示，此次的新规发布，可谓是一记重拳，整个行业都为之震撼。一时间各路解读纷纷出台，帮助从业人员理解新规——这也是新规执行的第一步，即监管精神的传达和普及。

　　详情如下：

　　为银行理财净值化转型支个招

　　积募 李响

　　时光匆匆，不知不觉间，大资管新规已出台一月有余，算上征求意见稿的话，也已经满半年。此次的新规发布，可谓是一记重拳，整个行业都为之震撼。一时间各路解读纷纷出台，帮助从业人员理解新规——这也是新规执行的第一步，即监管精神的传达和普及。

　　接下来，就要实打实的开始执行了。

　　在笔者看来，新规的逻辑主要分为四层，层层递进：首先是对资产管理业务、资管产品、Fintech等概念进行规范和定义，而后是对产品类型的分类，包括基于产品分类之上的杠杆比例、投资范围、结构化、投资者适当性等具体指标限制；第三层是通过新规的执行想解决的问题，包括破刚兑、禁止资金池、去通道，而第四层则是给出了实现上述目标的具体手段，包括信息报送、传统式监管、功能监管、净值化管理。

图1：笔者梳理的资管新规四层逻辑

　　毫无疑问，资管新规出台以后，受影响最大的是规模接近30万亿的银行理财。新规重点规范的现象，在银行理财的运作过程中多有涉及——刚性兑付、资金池运作、高杠杆、以套利为目的的多层嵌套。而解决的手段，则是要求推行以净值化管理。

　　1． 什么是净值化管理？

　　净值化管理，很容易被解读成为字面的含义：产品份额化，以份额净值报价。然而，笔者认为，以破除刚兑为目的的净值化管理真正的核心，是对投资标的进行公允价值估值。一切脱离了公允价值计量的所谓净值化管理，都是假把式，都是耍流氓。

　　为什么这么说呢？从目的上来说，新规要求资管产品实行净值化管理，旨在破除刚兑。而破除刚兑，则要求产品在计算投资人的权益时，能够及时体现出投资运作的成果，暴露出当前承担的风险。只有在使用了以公允价值计量为基础的市值法估值的前提下，上述目的才能得以实现。否则，如果还是继续使用同市场波动免疫的成本法或者摊余成本法的话，无论权益端如何处理，最终还是无助于暴露风险，破除刚兑。因此，净值化管理的核心，一定是公允价值估值。

　　2． 银行理财面临的困境

　　众所周知，银行理财在实际的运作中，大多是以固定收益向投资者报价的；即便明面上没有承诺固定回报，在实际运作中也还是按照固定收益进行兑付，实际收益与固定收益的差额部分算超额收益或者亏损，由银行自身进行承担。

　　在固定收益报价的前提下，在理财的资产配置端，也会倾向于固定收益类资产。在经过层层穿透后，我们发现，银行理财主要会有两个投向：一是以更高的收益率进行报价的非标债权，另一个则是加上杠杆之后投资于信用债。除此之外，也会有以FOF配置的形式投向私募权益类产品的，但也多以投固定收益的优先级为主。总而言之，银行理财的固定收益报价，决定了它的投向是固定收益类资产。

　　固定收益报价带来的另一个影响，是理财产品对于产品净值的稳定性，有着极其强烈的追求。因此，在资产的估值方法上，银行理财大多青睐摊余成本法。在这种方法下，一旦资产的初始成本价确定了之后，成本价与兑付价格之间的差价，以及持有期间的利息收入，会在整个持有期间进行平摊，与资产市价无关。无论市场如何波动，产品净值的走势都非常平稳，非常有利于投资人形成刚性兑付的预期。

　　在净值化管理的要求之下，银行理财固定收益报价加摊余成本法估值的运作方式需要进行改变。银行理财需要重新审视自身，找到除了收益率之外其他的竞争优势，思考在其他各类以主动管理能力见长的资管机构的夹缝中，如何找到自身的合理定位。与此同时，在净值化的推进过程中，可能会因投资人的不理解、质疑，带来业务量的萎缩，甚至法律纠纷。如何保证平稳过渡，避免业务转型对市场产生冲击、造成社会性事件，是银行理财所面临的难题。

　　3． 寻找行业最佳实践

　　我们看到，公募基金以其长久以来规范严谨的运作，几乎不受新规影响，在新规出台后笑看风云淡。可以认为，公募基金所代表的，正是资产管理行业下一个阶段的最佳实践。公募基金过往的发展历程，可以为银行理财转型提供很好的借鉴。

　　从规模来看，公募基金的发展可以分为三个阶段：

　　1998—2002年试点发行阶段：1997年10月《证券投资基金管理暂行办法》出台，1998年3月首批封闭式基金金泰、开元成立，封闭式证券投资基金进入发展历程；2001年首只开放式基金华安创新成立，此后开放式基金出现了超常规式的发展，规模迅速扩大。如图，1998年公募基金市场规模108亿，2002年突破1000亿，达1205亿。

　　2003年至2008年快速发展阶段：2003年10月《证券投资基金法》颁布与实施，标志着我国基金业进入了一个崭新的发展阶段。如图，2007年末基金市场规模32766亿，较2003年末增加了18倍。

　　2008年至今多元化发展阶段：受全球金融危机的影响、我国经济增速的放缓和股市的大幅调整，基金行业进入了平稳发展时期，管理资产规模停滞徘徊，股票型基金呈现持续净流出态势，2008到2012年末基金市场规模不超过3万亿。2013年6月修订后的《证券投资基金法》正式实施，券商资管进入公募市场，互联网宝上线，此后货币基金规模急速膨胀，市场整体规模也屡创新高，2018年1月末突破12万亿，较2008年初增加了2.7倍，其中货币基金规模近7.4万亿。

　　注：以上内容及数据摘自万得