格力电器公司深度报告:回答市场对格力的三大问题,空间、业绩及估值

第一问:空调行业还有空间吗?答:内销保有量至少有一倍以上成长空间,外销东南亚市场空间广阔。目前日本空调保有量272台/百户,我国城镇123.7台/百户,农村47.6台/百户,对标日本,我国仍有一倍以上成长空间。内销部分,以中国城镇对标日本,中国农村对标城镇来计算,预计2017年总需求7938万台,到2021年增加至11252万台,年均复合增速约13.22%。扣除17年空调大年的影响,18-21年平均复合增速为9.1%。外销部分,2016年单元式空调领域76%产能都源于中国,我们认为,基于与人口规模并不相匹配的空调需求,向上的经济趋势与空间,东南亚国家未来的空调需求成长空间可期。

中央空调或成未来高速增长点。据暖通家数据,2016年户式中央空调市场规模约270亿,增速高达34.2%。体现出对普通分体空调的替代趋势。我们认为,中央空调的迅速发展一方面将扩大空调行业的利润空间,另一方面,在原家用分体市场的龙头公司将获益于新的市场份额的提高。作为家用分体空调市场上的龙头,格力在提升中央空调的市场份额上有充分空间和充分优势。

第二问:公司业绩还能持续增长吗?答:产品、渠道与营销构成公司基本面的三大支柱。格力电器自上市以来一直是一家单业务公司,空调业务收入占主营收入达到80%以上。凭借单业务的支撑,公司二十年间收入从28亿成长到1100亿,在空调市场市占率近40%,稳坐龙头宝座。任凭行业风吹雨打波折起伏,公司经营维持稳健业绩持续增长。归根到底,凭借的是公司强大的上下游议价能力,产品力及渠道力。

第三问:估值在当下偏高了吗?答:我们认为在这波白马股行情当中,格力电器等白马蓝筹股估值的不断上升,背后一方面是市场风格转换,填平估值洼地;另一方面是投资者结构变化,市场给格力为首的成熟行业龙头公司重新定价。

我们认为,当前格力的估值并没有反映公司的长期投资价值。公司的低估值一方面是受到市场整体风格的压制,另一方面在于市场对于格力这个公司本身的认知。风物长宜放眼量,我们认为长期来看,对技术上不断创新前进的格力而言,从国内空调霸主走向世界空调巨头可期。

投资建议与盈利预测。基于对以上三大问题的回答,我们认为格力电器稳坐行业龙头,充分受益空调高景气红利,出色的盈利能力保证公司业绩取得穿越周期的稳定增长。从估值角度看,对标行业及国际龙头,国内白电龙头估值折价明显,我们认为,随着A股投资者结构趋近成熟市场,估值体系重构将带动公司估值上升。我们预计17-19年EPS为3.50/4.24/4.76元,参考公司历史估值及未来业绩增速,我们给予17年14倍PE估值,对应股价49.0元,维持“买入”评级。风险提示。终端需求不及预期,业务单一化风险。