股市处于阶段性底部 中长期战略配置价值凸显

　　一、宏观及政策

　　近期关键：当前政策着力于推进宽信用，尤其是修复因2017年以来总量政策收缩而受伤的民企融资环境

　　展望年内，全球经济已走出深刻调整期，具有继续复苏的基础，复苏呈现分化。美国经济复苏持续偏强，欧日复苏放缓。美元延续趋势走强，新兴市初币整体呈贬值压力，其中基本面不健康的部分国家货币经济动荡，不过尚未构成普遍性质。源自美国的外部因素反复，仍是当前全球经济复苏的最大不确定性和不利因素。除美国外，中国经济的贸易条件总体良好。内需方面，房地产市场的补库存，工业领域的较好利润，支撑年内地产和制造业投资维持稳定，基建投资后续可能跟随融资有所改善，投资总体稳定略降。结合消费短期乏力，年内经济将维持平稳偏弱，但失速风险小，通胀预计保持低位状态。

　　政策方面，今年以来外部因素反复，且实质互征关税有所升级；为更好应对外部不利形势，需要内需及金融更加稳定，防止“内忧外患”的被动局面，二季度以来，稳增长目标权重调增，而防风险去杠杆将着力于国企等结构方向，货币政策总量再度收紧的风险校最新政治局会议提出“六稳”，稳中求进总基调中，“稳”成为当前政策的阶段性主要目标。一方面，财政政策将更加积极，基建投资前期增速过快下滑可能有所缓解；另一方面，货币政策保持中性偏宽，资管新规落地影响缓和，“货币政策+宏观审慎”的双支柱指向推动宽货币向宽信用转化，包括信贷、表外和债券市常社融增速有望出现阶段性恢复。

　　中期内，中国步入城市化中后期，房地产投资可维持个位数增长中枢；产能出清、更新需求和转型升级环境下，设备投资预计稳中有升。经济总体企稳看平。高质量增长和防风险是政策的中期诉求，金融体系资产负债难以再度明显扩张，资管领域面临新变革。

　　二、大类资产观点

　　股票：情绪延续偏弱，股市处于阶段性底部，中长期战略配置价值凸显

　　当前无风险利率趋势下行，信用收缩逐渐缓和，利率不构成对股市估值的下行动力；企业利润整体良好，盈利基础稳定。股市当前震荡下行，除了继续反映外部不确定性，也在于投资者信心持续不足，短期风险偏好难以有效提升。不过综合基本面，股市的中长期战略配置价值已经凸显。

　　大盘股盈利增长较为稳定且估值相对便宜，尤其是经济转型过程中龙头的优势提升，高分红龙头股的配置价值凸显；关注政策支持的新兴经济领域存在的投资机会；关注真实成长的企业；

　　继续关注可中期战略配置的板块，如银行、消费、新能源车、核心技术国产化等；继续关注受益于财政政策刺激的周期板块；关注油价上涨相关的石化板块，以及受益环保的基疮工板块。

　　债券：中美利差偏低压缩利率下行空间，公募城投及优质民企债配置价值较好

　　经济平稳略弱、通胀低位，货币宽松和资管新规缓和，债市总体环境相对有利。货币政策整体宽松，流动性基调保持“合理充裕”，资金面预期稳定且中枢持续低位；叠加经济走弱，利率债和高评级机会维持大于风险。不过鉴于当前中美利差处于较低位置，且美元加息进程延续，国内无风险利率的下行空间受限。从策略上来看，组合久期可维持适中。

　　宽货币向宽信用的逐渐转化，将整体改善信用基本面，信用债违约事件将显著减少；当前政策对真实经营的优质民企融资支持较大，市场偏见尚未显著改观，配置价值较好；“农六师”信用风险事件未实质改变公募城投债整体风险水平，尤其是公益类城投债，而产业类城投则需谨慎；对于资质较差的企业，融资难以得到根本改善，信用风险依旧较高，需要维持谨慎。

　　可转债跟随正股震荡，估值水平整体吸引力提升；部分大盘转债估值便宜，有较好的配置价值；当前依据正股进行择券是主要策略。

　　现金资产：继续降低防御仓位

　　货币政策中性偏宽，货币市场利率中枢水平明显下行，货币类资产的回报率处于较低水平。当前债市及股市相关的优质风险资产吸引力提升，应继续降低现金资产的防御仓位水平。

　　大宗商品：钢价预计偏强、有色偏弱、煤价企稳

　　供给端收缩步入后期，需求端增长温和，大宗商品中期震荡；

　　今年取暖季提前，且限产范围可能超出2+26城市，钢铁供给将明显受限，现货价格将挑战去年高点。有色受制于美元强势、以及对新兴市场需求的担忧，难有好表现；煤炭进口将出现回落，电厂库存继续回落，动力煤价格将企稳。

　　海外资产：短期港股缺乏向上的趋势动力

　　短期来看，美元加息周期过程中，香港利率跟随美国上升压力加剧；另一方面，中国去杠杆环境下，入港资金流量可能难言乐观，此外，外部因素反复，高估值美股难有趋势行情，全球联动的港股也难以有独立行情。目前港股盈利总体良好，且估值总体合理，预计延续震荡的可能性较大。