魔幻2020 债券市场那些事：“一秒天地板” 发债发到“手抽筋”

　　原标题：“一秒天地板”、发债发到“手抽筋”、国企债“连环炸”……魔幻2020，聊聊债券市场那些事 

　　从校企“扛把子”接连沦落，到华晨永煤连环炸雷； 

　　从融资井喷、发债发到“手抽筋”，到取消发债潮涌、融资大年惊现“发债难”； 

　　从可转债狂舞上演“一秒天地板”，到信用债跳水，化身不设跌停板股票； 

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　　堪称魔幻的2020年，大家经历了太多“活久见”。今天，中证君跟你一起聊聊2020年债券市场那些事。 

　　违约篇 

　　1 

　　国企债爆雷：“小甜甜”变“牛夫人” 

　　2020年收官阶段，正当昔日明星车企华晨集团违约引发市场关注之时，河南AAA级地方国企永煤控股意外“炸雷”引爆市场，冲击之大、波及之广、影响之深，为近年来罕见。 

　　近些年，民企债券频频爆雷，重定义“民企风险”，溢价至今未能显著收窄。进入2020年，几家浓眉大眼的地方国企纷纷“躺倒”，重击了“国企信仰”，风险重估再次席卷市场。昔日“小甜甜”变身“牛夫人”，让投资人傻了眼。时至今日，债市仍时有波动，涉事区域企业融资依旧不畅。 

　　据Wind数据，截至12月9日，2020年新增债券违约发行人26家，其中含8家国企，创历年之最。2014年以来，债券违约渐呈常态化，但2020年国企尤其是大型国企频频爆雷，注定要在债市发展历程中留下深刻印记。

　　数据来源：Wind制表：张勤峰 

　　2 

　　校企债失守：昔日“扛把子”沦为“难兄难弟” 

　　方正集团违约后，清华系公司债券成为新晋“网红”，价格不时异动。在2020年11月市场风波中，其下跌之惨烈甚至可与永煤控股存续债一较高下。 

　　昔日校企界两大“扛把子”如今沦为融资市场“难兄难弟”。

　　数据来源：Wind制表：张勤峰 

　　3 

　　花式违约：不是所有违约都叫“违约” 

　　如果不是四季度国企“连环炸”引爆舆论，2020年信用债市场本有望在利率债熊市的掩护下躲过群众“围观”。 

　　据Wind数据，截至12月9日，2020年共134只债券违约，总额1507亿元，创下新纪录。不过，剔除方正集团集中的影响，违约债券规模比2018年、2019年要少一些。从新增违约主体的角度看，2020年新增26家，也比2018年的41家、2019年的37家要少一些。事实上，直到永煤控股违约前，2020年的历次违约事件基本上未对市场造成太大影响。投资者关注点更加集中于经济运行引起的股票等大类资产价格波动上。 

　　然而，除了违约这把“明枪”，2020年信用风险还有不少“暗箭”：债务展期、技术性违约等继续多发，有的债券一展再展，变成“不官宣的违约”；有的发行人选择场外兑付，避免公开宣布违约；有的尝试实施债券置换，置换后依旧违约；还有发行人不行使赎回权，永续债变成真永续……信用风险暗流涌动，呈现形式和暴露方式更复杂、更难预测。

　　数据来源：Wind制表：张勤峰 

　　发债篇 

　　1 

　　融资井喷：发债发到“手抽筋” 

　　什么叫融资大年？数据给出了最直观的答案。 

　　央行公布的数据显示，2020年前11月，社会融资规模达33.2万亿元，比之前年度最高纪录（2017年，26.2万亿）还多出近7万亿元。 

　　在这超过33万亿元社会融资增量中，贷款占去“半壁江山”，其后便是债券融资。其中，政府债券融资7.6万亿元，企业债券融资4.4万亿元，合计超过12万亿元，占到前11月社融增量的近四成。 

　　2020年A股IPO融资额已近4400亿元，创下10年新高，成为拉动直接融资的重要力量。不过，与债券融资规模相比，权益融资也就是个“零头”。 

　　从发行规模上看，截至12月9日，2020年债券市场发行面值总额约54万亿元，其中，国债、地方债发行量双双超过6万亿元，政策性金融债发行超过5万亿元，超短融发行超过4万亿元，公司债发行超过3万亿元，资产支持证券发行超过2.5万亿元，全部破了历史纪录。 

　　从大类品种上看，利率债发行超过18万亿元，公司信用类债券发行将近12万亿元，分别比2019年全年多发47%和21%，发行量均再上了一个新台阶。

　　数据来源：Wind制表：张勤峰 

　　2 

　　负利率大潮：与中国债券“亲密接触” 

　　彭博巴莱克指数显示，2020年11月，负利率的投资级债券总值攀升至16万亿美元以上，尽管比2019年8月创下17万亿美元的历史最高纪录略少，但大有卷土重来之势。 

　　在欧洲和亚洲的日本深陷负利率、全球债券利率徘徊在历史低位之时，中国债券以极高性价比赢得国际投资者青睐。 

　　央行公布的数据显示，截至2020年11月末，境外机构持有的银行间市场债券已突破3万亿元，6年多来增长了6倍以上，持仓占比升至3%以上。前11个月，境外机构债券持仓规模增加9038亿元。 

　　不过，在负利率大行其道之时，中国债券也有了“尝鲜者”。这一历史性事件出现在2020年11月18日，中国财政部发行40亿元欧元主权债券。其中，5年期7.5亿欧元，发行收益率为-0.152%。尽管利率为负，但还是引发“抢购”，反映外资看好中国经济。

　　来源：财政部官网 

　　3 

　　取消发债：融资大年不乏“发债难” 

　　2020年是融资大年，也是发债大年，全年债券发行规模超过50万亿元。无论是利率债还是信用债，2020年发行量均再上新台阶，就连民企债的融资规模也有明显增加，发行成本有所下降。在这样一个阳光普照的年份，债券市场却有着一些“落寞的角落”，在这场融资盛宴中显得异常冷清。 

　　这些“角落”是投资人的“伤心地”。据Wind数据，分地区看，截至12月6日，2020年有8个省级地区信用债发行量超过1万亿元，最高的将近10万亿元；也有9个省级地区信用债发行量低于2000亿元，基本是西北和东北地区省份。 

　　永煤控股违约之后，一级市场信用债取消或推迟发行成潮。据统计，11月11日至12月9日，不到1个月里共有138只公司信用类债券取消发行，面值总额1045.2亿元，期间辽宁、河南、山西分别只有5只、1只、4只公司信用类债券发行成功。

　　来源：Wind 

　　交易篇 

　　1 

　　可转债乱舞：“一秒天地板” 

　　在可转债发展历程中，还从未像2020年这般大起大落。 

　　作为典型股债混合债券，可转债在过去几年时有表现，算是“小有名气”。可转债最为人所知的是“进可攻退可守”，股市好时有弹性，股市差时有韧性。然而，有的投资者并不满足于此。当游资“爱”上可转债，T+0、不设涨跌停板、可质押融资等特征被充分发掘，个券交替轮动、成交换手激增、价格大起大落，2020年的可转债市场变得不再是债券投资者“熟悉的那个人”。 

　　最具戏剧性的一幕出现在10月27日。当日早间，今天转债开盘大涨20%，触发“熔断”，复牌后直线跳水，又因跌超20%触发“熔断”，上演“一秒天地板”。据统计，截至12月9日，可转债市场历史上共4次月成交额超过1万亿元，全部出现在2020年，其中2020年10月成交达1.35万亿元，创历史纪录。

　　来源：Wind 

　　2 

　　信用瑕疵债：不设跌停板的“股票” 

　　没有转股权加持，没有特殊条款傍身，信用债市场绝大部分还是“纯债”，一般不可能拥有像可转债那般大起大落的经历。然而，对于魔幻的2020年来说，没有什么是不可能的——即便是纯债，一旦“疯”起来，比股票还夸张。 

　　2020年注定要在债市发展历程中留下深刻印记，不仅因为“国企信仰”动摇，还因为人们见识了信用瑕疵债疯起来的“面目”。11月11日，永煤控股首现债券违约次日，信用债掀起疯狂“打折潮”，永煤控股存续债18永煤MTN001净价跌逾94%报5元，20永煤CP001跌逾93%报6.79元。 

　　又如，17清控01在11月19日至11月24日的4个交易日上蹿下跳，表现极不稳定。其中，11月19日跌31%，20日跌40%，23日涨49%，24日再跌26%。 

　　流动性欠佳，不设涨跌停板，违约处置难、回收率低……种种原因，使得在遭遇负面信息冲击时，债券价格更容易出现异常大幅波动，跌到“白菜价”也很常见。

　　来源：Wind 

　　3 

　　交易逻辑：从赌降息到忧加息 

　　2020年，市场充分见识了“央妈”的“变”——年初疫情突发，在市场面临大波动和大风险时，“央妈”的爱来得及时而浓烈；年中资金泛滥，在市场再现脱实向虚苗头时，“虎妈”的巴掌拍得果断而响亮…… 

　　当“央妈”周旋于平衡多种目标，市场交易逻辑悄然生变，原来其乐融融的资金市场开始分裂。从2020年5月开始，短期资金价格指标中代表性的DR007重拾升势，但好歹仍徘徊在7天期央行逆回购利率附近。同期，反映中长期资金价格的同业存单利率持续上行，早已脱离了1年期MLF（中期借贷便利）利率的“牵引”，与10年期国债利率相比也“不落下风”。 

　　2021年央行会加息吗？随着经济持续修复，这一疑问正在更多投资人心中升腾。从交易“降息”到交易“加息”，年初年尾的债券市场大不相同。

　　来源：Wind