探讨港股2018年节奏 需要抓牢牛市性质

　　文/新浪港股（微信公众号xlgg-sina）专栏作家 张忆东

　　2018年上半年港股牛市大概率仍将处于“底部的顶部”，或称为第二阶段，是为了突破历史新高而进行的蓄势准备阶段，恒指维持强势震荡。

　　投资要点

　　如何看待港股11月以来的震荡以及港股牛市“新阶段”逻辑的梳理

　　——2016-2017年港股牛市第一阶段：盈利改善带动估值修复的戴维斯双击。

　　——2018年上半年港股牛市大概率仍将处于“底部的顶部”，或称为第二阶段，是为了突破历史新高而进行的蓄势准备阶段，恒指维持强势震荡。1）2018年上半年欧美复苏导致货币政策正常化加速，叠加中国继续金融去杠杆，因此，主要经济体的利率易上难下，港股估值阶段性较难继续抬升。2）上半年国际油价、中美通胀有上行风险，而中国经济有下行压力。3）地缘政治有变数。因此，上半年港股行情有短期挑战，从而进一步夯实港股盈利-估值的性价比。

　　——2018年下半年港股风险收益比更高，有望进入牛市第三阶段即主升浪。大逻辑是港股对中国经济转型升级的代表性显著提升，业绩驱动港股长牛。1）2018年中报会坚定投资者对中国核心资产的信心，提升投资者对于中国经济转型升级的信心。2）港股制度改革2018年将实现重大突破，显著提升港股对中国经济转型升级的代表性，包括发行制度改革和H股全流通试点的推广。

　　比节奏更重要的是理解此轮港股牛市的性质——核心资产长牛、慢牛

　　——核心资产盈利驱动的慢牛行情。“提估值、炒泡沫”肯定不是股市行情主逻辑。未来较长时间，影响港股行情更关键的是基本面驱动。

　　——投资不是看GDP，而是跟随中国各领域具有核心竞争力的公司崛起为全球性巨头，与赢家共舞。类比美国80年代，宏观平庸，然后伟大企业崛起。

　　——核心资产的关键是核心竞争力，不是贴标签炒估值。核心资产行情跟均值回归是两个不同的思路，我们提出的核心资产关键在于基本面、在于核心竞争力，而不是贴个标签去炒高估值。

　　港股策略：淡化行业板块，重视核心资产；1季度业绩驱动、行情尚好

　　——投资理念要变化，更重视核心资产的性价比。

　　——1季度行情相对2季度较好，年报业绩是亮点，资金面上将受益于中资和海外机构资金新一年的重新布局。1）继续看好攻守兼备的大金融，特别是保险和大银行；2）积极参与年报业绩，淘金消费和科技领域中的核心资产。

　　风险提示：若美元上涨超预期或中国“去杠杆”超预期，行情将剧烈波动

　　报告正文

　　1、对于港股11月至今的震荡以及牛市“新阶段”的思考

　　1.1、2016-2017年港股牛市第一阶段：戴维斯双击，盈利改善提升估值

　　2016年9月份我在《财富配置全球化，港股开启新牛市》报告中提出“港股新牛市”，核心的逻辑依据是港股基本面反转，具体来说，中国经济进入L型“一横”的企稳阶段，经济转型和结构优化加速，从而，具有核心竞争力的企业盈利将反转。事实上，2016年至2017年三季度的港股行情，无论是内房股、科技股还是汽车股，都是盈利改善，带动了估值修复。特别是2017年中报发布之后，随着这些优秀公司的盈利表现超预期，中资“北水南下”与外资“西水东进”形成了合力。

　　1.2、港股上半年大概率继续牛市第二阶段，为突破历史新高而蓄势

　　行情走到现在，恒指的估值中枢已经修复到过去六年的高位并且接近过去30年的均值。从估值和基本面的空间来看，2018年上半年港股牛市大概率仍处于“底部的顶部”，恒指维持强势震荡，为突破历史新高而蓄势，即牛市第二阶段。

　　1.2.1、坚持港股牛市大框架的判断，牛市中的蓄势也是牛市的一部分

　　首先，港股基本面的逻辑依然很清晰：中国核心资产的盈利提升，中国各行业的龙头将崛起为具有全球竞争力的巨头（详参兴证海外团队2018年度策略《核心资产投资的新时代》）。这个过程不会因为短期的风险而逆转，2018年经济增速虽然不如2017年，2017年GDP预计增长6.9%，2018年估计是6.6%、6.7%，宏观经济的温和下滑，以及金融和经济政策的调控，都是有惊无险，从更长的时间来看，其实只是小波折，不是大起大伏，不是系统性风险。

　　第二，港股资金面的逻辑也依然很清晰：就是在中国富强之后，“大钱”会持续增加配置优质股权，港股作为更便宜而且分红慷慨的中国资产将更受益。我们以OECD国家作为参考，在保守型的“大钱”——养老金的资产配置中约45%配置权益类资产，包括股票配置占比29%，以及占比33%的共同基金中约一半是股票型基金。但是，长期以来中国的银行和保险等金融机构资产配置中权益资产占比非常低。保险的权益资产只占12%左右，而88%是非权益类资产；银行理财将近30万亿规模中配置权益的比例只有10%左右。OECD国家现在金融机构配置结构对中国有借鉴，大钱必然将配置优质股权。

　　第三，现在港股恒生指数和国企指数的估值依然是全球股市的“洼地”，中长期来看基本面改善和增量资金配置的趋势确定，北水南下和西水东进将继续。

　　1.2.2上半年港股行情有短期挑战，震荡、蓄势是为了更健康的长牛

　　长期牛市要继续，需要有更多有竞争力的优质公司，业绩和估值不断地双轮驱动。当前处于牛市行情的第二阶段，一方面，短期港股估值中枢阶段性较难继续抬升，仍需等待新的业绩驱动；另一方面，短期的宏观、政策、资金面、地缘政治等等也有待进一步释放，总之，2018年上半年要夯实核心资产盈利跟估值的性价比。具体而言：

　　1）2018年上半年欧美复苏导致货币政策正常化加速，叠加中国继续金融去杠杆，因此，主要经济体的利率易上难下，港股估值阶段性较难继续抬升。