内地和香港股票市场价值区别 A股为何要比港股贵？

　　一直以来，内地股票和港股之间，都存在多多少少的价差。那么面对这种情况，尤其在当前香港市场受到的关注程度无比之高的时候，我们应该如何理解这个价差？两地股市的价值除了传统的企业价值以外，还有多少差异？这里，就让我们从各个不同的点，来讨论这个问题。

　　1、内地股市并不是永远比港股贵

　　在过去几年，绝大多数股票在绝大多数时候，A股的估值都比港股要贵。但是，这种情况并不出现在100%的情况里。

　　一个例子出现在极端的A股大熊市，即2005年的夏天。彼时，港股的估值往往比内地股票更贵。当然，之后A股走出了惊人的大牛市。

　　另一个情况则出现在一些个股身上，有时候一些公司的股票，在香港的估值比内地更高。这种倒挂有时候是由于内地股票盘子太大、因此估值变得太便宜，有时候由于海外资本太喜欢这个公司的股票、使得香港估值更贵，有时候则两种因素兼而有之。

　　两地估值差的产生具有随机性，而不完全由必然性决定：尽管大部分分析试图找出决定两地价差的必然决定因素，试图做到一劳永逸的解决这个问题的分析路径，但是实际上，我们需要承认，这个价差存在太多的决定因素，因此非常难以被彻底定性，随机性在很大程度上决定了这个价差究竟有多大。

　　也就是说，当一个市场的股价已经包含了大量随机性的时候，一个由两地股价决定的价差，其随机性必然大增。如果忽视了这一点，我们就很难理解这种价差的产生。

　　2、股息分红税率不同导致同股不同价值

　　目前，香港的股息分红税率比较高，在20%左右，而内地的分红税率则为持有1个月以内20%、1个月到1年为10%、1年以上为5%。

　　不同的税率导致在价格相同的情况下，内地股票必然比香港的更有价值。反之，这也就意味着在价值相等的时候，内地股票应该比香港更贵。

　　3、打新效应导致内地股票价值更高

　　比分红税率赋予了内地股票更多价值的，是其秉承的申购新股功能。在目前的新股申购政策下，只有持有市值才能申购新股，而新股上市则几乎不可能破发。对于机构投资者来说，这意味着每年几个百分点的无风险收益加成，而对资金量更小的个人投资者来说，这意味着每年20%左右的无风险收益加成，尽管这种加成有一定的随机性。

　　而在香港，这种效应则完全不存在。因此，内地市场在估值同样的情况下，必然比香港股票更有价值。

　　不过，对于不同投资者来说，这种价值差的大小有所不同。值得指出的是，对于个人投资者而言，20%左右的无风险收益加成，则是非常难以忽视的。

　　4、流动性问题更加偏向内地市场

　　宏观环境下的流动性充裕度差距，则导致内地市场的流动性，充裕度远高于受制于全球流动性大环境的香港市场。

　　也就是说，由于资本项目尚未开放，内地市场几乎不存在流动性抽逃的问题，而香港市场则要看全球流动性松紧的脸色。如果把这个因素考虑进去，无疑会为内地市场加分。

　　5、内地市场的投资对手更弱小

　　尽管有点不公平竞争的意思，但是沃伦· 巴菲特先生在分析投资的时候曾经提到，尽量找投资水平更差的市场投资，这样你更容易获得投资技术上的优势，“就像尽量找一个三岁的小孩打架、而不是单挑一个二十岁的小伙子一样”。

　　就内地市场来讲，投资者的专业能力普遍较差，即使是机构投资者，大部分和国际同行也有不小的差距。反之，香港市场则充满了智商极高、技术精湛的国际投资者。孰难孰易，一目了然。由此，内地市场只有对香港保持一定的溢价，才能抹平这种投资能力差异带来的价值不同。

　　6、利用价差可以在内地选择更好的投资标的

　　总体来讲，香港市场的投资者更聪明，从而定价更准确。在我之前进行过的研究中曾经发现，如果参考香港市场的定价买卖内地股票，比如持续买入对港股估值比价更小的股票，往往可以在长期取得超额收益。

　　总结来看，香港市场由于种种原因，在估值相同的时候，其价值并不如内地市场。当然，这并不代表香港市场一定更便宜，两地之间的价差经常由一些更加随机、更难预测的因素所导致。而这些价值上的差距，以及价格上的差别的出现，也就给了有准备的、聪明的投资者们数不清的机会。

　　（作者系信达证券首席策略分析师）

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