医药流通板块：龙头公司业绩预警引发担忧

　　受到流通龙头公司2018年一季度业绩预警影响，A/H股流通板块整体大跌，我们认为此次市场表现最主要是因为市场对于流通整体板块17年4季度业绩流通板块略超预期导致市场情绪变得过于乐观所致，4月初整体板块股价上涨较多。

　　评论

　　预判2018年1季度依然为流通行业为低点。17年四季度流通板块毛利率较三季度改善，使得业绩略市场预期。我们认为主要原因是17年四季度二次议价压力从流通商传导到工业企业，然而此效应在2018年一季度减弱。两票制对于调拨业务的冲击影响依然存在，预计需要调整到18年二季度。此外，由于药占比、零加成依然在严格执行，应收账款回款天数变长以及财务费用压力依存。此项事件最主要是龙头季度性波动行为，我们认为其他流通公司一季度负面影响相比之下相对较轻，主要由于其他流通公司业务规模相比之下较小。

　　我们认为对于流通的长期逻辑并没有改变，维持我们此前对于流通行业的预判：1)政策方面，医改政策叠加作用使得17年行业处于低点，预计综合影响持续到今年上半年。预计2018年流通行业下半年收入情况有望逐渐好转。区域性公司回暖速度会快于全国性公司。2)估值方面，当前A/H流通板块对应18年平均估值19X/14X，处于安全边际，业绩回暖有望带来估值修复。

　　高毛利业务成为考察核心。两票制背景下，基层和零售分销业务成为新一轮抢夺重点。规范性为器械配送业务创造了成为新增长引擎的条件。由于借款成本上升压力，我们认为纯销业务、进口总代、医疗器械配送等高毛利业务的发展为流通公司18年的考察核心，毛利率的提升有望抵消财务费用率的上升，带动经营利润率提升和净利润率保持稳健。

　　我们依然建议长线资金和稳健投资者关注流通板块。

　　风险

　　政策推进不及预期，财务费用上升较大，调拨业务受影响较大。