[推荐评级]方正军工行业周观点：继续增加配置性价比高的军工龙头企业

[推荐评级]方正军工行业周观点：继续增加配置性价比高的军工龙头企业

时间：2018年07月02日 09:00:33 中财网

投资要点
行情回顾
本周上证综指下跌1.47%，受益于市场风险偏好回升的影响，中证军工指数上涨4.54%，报收7190.38 点，跑赢沪深300 指数7.25 个百分点，跑赢创业板指数0.86 个百分点，但仍较4 月19 日高点下跌20.78%，重点个股中航飞机、中直股份、中航沈飞、内蒙一机、航发动力、中航电子、中航机电、中航光电、航天电器、四创电子、国睿科技、航天长峰，分别较4 月中下旬高点跌：18.56%、22.05%、9.65%、10.22%、19.65%、19.99%、9.12%、3.89%、14.71%、20.24%、18.36%、14.87%。中证军工指数成份股中涨幅前五为：太极股份（18.75%）、星网宇达（16.18%）、海特高新（14.73%）、东土科技（12.89%）、内蒙一机（10.78%）；跌幅前五为：中海达（-8.26%）、航天机电（-5.58%）、中航机电（-0.79%）、海格通信（-0.50%）、雷科防务（0.00%）。

军工板块估值具有上行潜力：当前方正军工板块机构持仓整体处于历史低位，军工板块估值68X，较最高估值水平下跌67%，处于近三年最低位；主要公司备考PE 分别为24X（25%配套融资）、30X（50%配套融资），备考估值亦处于合理区间低位。

当前行业核心观点
特朗普对华立场或暂时软化，中美贸易战走势仍存在较大不确定性。继6 月19 日特朗普威胁对中国商品追加2000 亿美元关税，据新华社报道，美国总统特朗普6 月27 日发表声明说，他支持通过落实目前美国国会审议的一项法案来限制外国实体收购美国关键技术。对此，白宫贸易顾问纳瓦罗和财长姆努饮对该政策是否仅针对中国先后作出的回应自相矛盾。我们认为，美国对华贸易政策对外口径不统一、朝令夕改，其反复的态度反映了特朗普政府“政治基本面”的高度不确定性，其背后是“贸易鹰派”与“亲商派”的博弈。美国媒体此前多次称特朗普可以动用《国际紧急经济权力法案》来限制中国投资，但特朗普并没有实施表明其对华立场或暂时软化。然而美国对于中国发展路径认识不足并感到担忧，深层次上分析表明，中美贸易战背后很可能是双方经济体制、制度结构、亚太地缘政治格局层面诸多难以短期解决因素的共同作用的结果。例如，去年年底至今年年初美国连发三个报告将中国列为头号战略竞争者，取消邀请中国参加“环太平洋-2018”多国军事演习，并炒作“中国南海军事化”、频打“台湾牌”，这些均一定程度上反映了中美之间核心利益存在一定的不可调和性。但随着美国国内以钢铁协会和哈雷摩托为代表的产业界反对声日益高涨，特朗普举棋不定，中美贸易战短期内走势面临较大不确定性。7月6 日美国是否最终对第一批340 亿美金输美商品加征关税至关重要，正如前期周报策略中一再强调的，建议投资者深化“中美对抗长期深入演化”的意识，两国在中长期超预期的冲突概率加大，关注中美之间可能出现的超预期冲突所带来的板块催化作用。

中航工业拟组建机载系统公司，打造航空机载系统龙头。中航电子及中航机电于6 月9 日发布公告称：两公司股东中航航空电子系统有限公司拟与中航机电系统有限公司进行整合，组建航空机载系统公司。目前，上市公司的实控人中航工业集团正在筹划机载系统公司的组建方案。我们认为，本次整合将有利于加快机载系统产业的发展，在研制新型军民机型号上，加深机载系统各设备之间的协同性，并将实现集团内部航空电子及机电系统相关资产的重新梳理，减少无效竞争及内耗。两家系统公司合并后管理层或面临调整，有利于提高生产管理效率。

整合后，公司将成为国内唯一生产机载系统的平台型公司，可对标美国霍尼韦尔公司，但中航电子、中航机电两家公司航空品合计销售收入仅为霍尼韦尔公司航空航天产品销售收入的11.52%，潜在发展潜力巨大，未来有望持续受益于我国飞机制造业大发展，未来20 年我国军民用机载系统潜在市场合计达2万亿元。此外，中航工业集团积极推进资本运作，计划到2020年实现三个“70%”的目标，即军民融合产业收入占比达到70%，军品一般制造能力社会化配套率达到70%，集团公司资产证券化率达到70%。机载系统公司体外尚有雷电所（607 所）、光电所（613 所）、中国航空救生研究所（610 所）等较大体量优质资产待注入，届时上市公司的业绩有望大幅增厚。

军工集团资产证券化加速推进：康拓红外拟注入航天五院资产。

2018 年5 月29 日，康拓红外公告拟发行股份购买航天五院502研究所全资涉军资产轩宇空间和轩宇智能100%股权，交易作价共9.68 亿元。收购标的轩宇空间具备三级保密资质主营航空航天仿真测试设备、微系统和控制部组件，轩宇智能正在办理二级保密资质，主营核工业智能装备。我们认为：国家推进科研院所中优质军工资产注入到上市公司体内一直是一个大的方向（维持历来周报观点），康拓红外此举是航天科技集团资产证券化提速的标志，军工集团资产证券化加速推进的态势已逐渐明晰。同时，前期兵器装备集团自动化研究所改制获批；中国证券报称近期将有多家军工科研院所改制单位获批，年内将分批陆续公布。我们认为军工科研院所改制已经实质破局，且军工院所改制与资产注入之间具备相关度联想空间，2018 有望成为军工资产证券化关键之年。因此，市场或有望选择背靠大利润体量优质科研院所、具备唯一性资产整合平台的上市公司进行操作；风险偏好较为良好时，具有院所改制和资产注入类概念 的标的市场将有望从看标的的内生估值转向看它的备考估值。

我们持续看好体量巨大的军工集团核心资产注入到已被确立地位的上市平台。

中航沈飞发布限制性股票激励计划，总装企业股权激励破局，有望为其他军工企业带来示范效应。2018 年5 月15 日，中航沈飞发布限制性股票长期激励计划，有效期为10 年，自股东大会通过之日起。长期激励计划分期实施，每期激励计划的有效期为5 年，每期实施的间隔期为3 年。公司同时发布股权激励计划（第一期）草案，拟向共计92 名激励对象授予407.27 万股限制性股票，总金额9175.89 万元，行权价格为每股22.53元。三期解锁条件为：前一会计年度净资产收益率分别不低于6.50%、7.50%和8.50%，且不低于对标企业75 分位水平；可解锁日前一会计年度较草案公告前一会计年度的净利润复合增长率分别不低于10.00%、10.50%和11.00%，且不低于对标企业75 分位水平。我们认为：本次激励计划具备较强示范效应，其他军工集团或同步跟进；同时，激励计划有望充分调动沈飞管理层与核心员工积极性，有利于公司长远发展。此次推出的股权激励计划将净资产收益率、净利润增长率、经济增加值三个指标纳入解锁条件，将促进公司建立、健全激励与约束相结合的分配机制，充分调动公司董事、高级管理人员与骨干员工的工作积极性，有效地将股东利益、公司利益和经营者个人利益结合在一起，将有助于提高公司的经营管理水平，促进公司经营业绩平稳快速提升，确保公司长期发展目标顺利实现。解锁条件也给出公司未来快速稳健发展预期。同时，在新一轮国企改革大背景下，恰逢中航工业新任领导履新，中航工业有望顺应时势掀开军工企业混改大幕。

投资建议：考虑到军工基本面持续向好 ，院所改制与总装企业
股权激励破局，军工资产注入等加速推进，我们推荐关注的标的有：四大整机厂：中航飞机、中直股份、中航沈飞、内蒙一机；各级配套：航发动力、中航电子、中航机电、中航光电、航天电器； 院所改制：四创电子、国睿科技；对地缘政治冲突与院所改制反应弹性大的：航天长峰。军工行业持续稳健的增长对行业估值构成有力支撑，部分业绩持续稳健增长且估值较低的标的，如航天电器、中航光电、四创电子、内蒙一机等，可逐步加大配置力度。

风险提示：军民融合政策支持低于预期，军工板块公司业绩低于预期，军工领域院所改制与混改进度慢于预期，市场风险偏好持续下行等。

前期独家特色观点放送
1、方正军工周策略把握住了2 月9 日至4 月19 日持续上涨的阶段行情，期间中证军工指数累计上涨28.28%，1 月底《底部加大配置基本面向好的军工白马》及随后报告持续提出：战略 看好全年风险偏好提升的持续性。建议紧紧把握“抗周期性投资首选军工板块”的策略思维、“军工整机厂及核心配套基本面确定向上”认识、“中美对抗长期深入演化”意识。

2、对于军品定价机制改革这件事情的看法如果缺乏全局观、战略观和时代观，就将陷入消极和盲动之中，须结合装备采购机制改革及以股权激励为代表的混合所有制改革从而“三位一体”、系统地深入理解。在新时代改革全面提速的背景下，高层大力推进、成本显性化、管理层利益绑定等多管齐下的助力下，我们有理由去判断并相信，定价机制改革将加速破局，军品总装企业利润率的释放终将如约而至。

3、我们自17 年11 月底至12 月初基于广泛调研的实证性基本面研究领先行业提出：“军改影响结构性，结构性体现在‘上市公司与非上市机构’、‘主机厂与配套’、‘不同军种所用装备’之间”、“五年计划‘前低后高’与军改影响不可混为一谈”、“国家优先发展的空、海军主机厂基本未受军改影响”、“市场重视估值业绩匹配性，订单恢复能否带来行情要看上市公司订单持续性、体量及公司股票本身的估值水平”等一系列鲜明观点。2017 年第四季度及2018 年1 月份军工行业指数的表现验证了以上观点。

4、部分军工集团采用单独IPO 的方式上市部分资产，影响了军工资产注入预期及市场情绪。部分军工集团下属上市平台过少，而军工集团未上市资产体量巨大，军工集团寻求更多上市平台的行为仍属合理，且寻求单独IPO 的资产多为民品。但对于众多“资本运作势力范围”已较为确定的上市公司，例如中电博微架构下的四创电子，中电通信架构下的杰赛科技，中航机电系统资产上市平台中航机电，中航航电资产上市平台中航电子，中船重工电子信息化资产上市平台中国海防等大量其它上市平台，我们认为其背靠资产后续仍大概率有望实现既定资本运作方针。

本周亮点新闻
【外交】习近平会见美国防部长，强调两军关系（中国军网）【航空】国防部：运-20 飞机的实战实训已全面展开（国防部网）
【航天】新技术试验双星发射升空，卫星进入预定轨道（新华社）
【陆装】我军第三个99A 坦克重装旅曝光，装备或已超300 辆（新浪网）
【船舶】新一代电磁弹射航母研制中，预计2021 年下水（新浪网）

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