[增持评级]裕同科技(002831)年报点评：短期利空业绩承压 不改龙头成长本色

[增持评级]裕同科技(002831)年报点评：短期利空业绩承压 不改龙头成长本色

时间：2018年04月23日 11:02:17 中财网

投资要点
事件1：裕同科技发布2017 年年度报告，公司2017 年实现主营业务收入69.5 亿元，同比增长25.4%；实现归母净利润9.3 亿元，同比增长6.5%。分季度来看，公司Q4 实现营收24.2 亿元，同比增长24.3%（Q1/Q2/Q3 主营业务收入增速分别为38.1%/25.4%/18.5%）；实现归母净利润3.2 亿元，同比下降0.9%（Q1/Q2/Q3 归母净利润增速分别为29.5%/16.1%/0.8%）。

事件2：裕同科技发布2018 年一季度报告，公司一季度实现主营业务收入16.
1 亿元，同比增长16.2%；实现归母净利润1.4 亿元，同比下滑14.1%。公司同时发布1-6 月业绩预告，预计2018 年上半年度归母净利润2.18-2.65 亿元。同比下降30%-15%。

汇率波动与纸价上行导致短期公司业绩承压。2017 年以来，公司业绩增速有所放缓。主要原因在于：1）上游原材料白卡纸、箱板纸等价格持续上涨。公司2017 年毛利率为31.5%，同比下滑2.8%。其中精品盒和纸箱业务毛利率分别下降3.1%和9%。公司通过供应链平台采取了一系列措施，例如通过进口纸张替代、锁定上游厂商产能等方式，在一定程度上平滑了经营风险。2）人民币升值导致的汇兑损失。2017 年公司国外销售占比66.6%。受人民币升值影响，公司2017 年产生汇兑损失1.07 亿元，而2016 年汇兑收益为8066 万元。公司至2017 年9 月起实行套期保值操作，可望弱化汇率因素影响。

公司有望受益于行业集中度提升和高端化的长期趋势。2015 年国内纸质包装业产值约7378 亿元，约占包装行业总产值43.7%，但中小企业市场占有率超过90%，长期来看行业集中度有较大提升空间。公司层面，产品、技术、客户资源等优势则有望助力公司在集中度提升大潮中受益：1）公司服务的客户涵盖消费电子、智能家居、烟酒、大健康、化妆品、奢侈品等多个行业，且均为各自行业内的优质企业，如消费电子行业的华为，烟酒行业的泸州老窖等。一方面高端品牌客户对供应商的审核极为严格，审核周期较长，使公司竞争优势显著提升。另一方面，服务高端客户有助于公司利用自身高科技创新技术进一步构筑壁垒。2）公司技术研发实力名列前茅，截至2017 年，公司拥有208项专利，主导和参与国家及行业标准制定43 项，并成立了多个研发中心和科研实验室，有望通过持续研发创新提升核心竞争力。3）原材料价格大幅上涨使中小企业成本压力增加，低端和同质化产品与服务使得小厂的成本压力相对不易传导，导致中小产能退出速度加快，有利于龙头企业提升市场份额。

持股计划绑定利益，公司员工同舟共济。2018 年1 月公司公告员工持股计划，将全额认购集合信托计划的一般信托份额。集合信托计划份额上限为5.5 亿份，按1 月11 日股价测算股票数量上限为920.09 万股，占公司总股本的2.3%。

截至3 月16 日累计通过二级市场买入股票400 万股，成交均价50.22 元，占公司总股本的1%。通过员工持股的推行，有望将公司与员工利益进行深度结合，提升团队积极性。

投资建议：我们预估公司2018-2020 年实现归母净利润7.94、11.35、15.05亿元，同比增长-14.8%、42.8%、32.6%，对应EPS 为1.99、2.84、3.76 元。

我们给予裕同科技18 年 28X PE，对应价格55.72 元，考虑短期内利空因素可能为业绩带来较大不确定性，下调公司评级为“增持”评级。

风险提示：原材料价格大幅上涨风险、行业竞争加剧风险、客户拓展不及预期风险

□ .笃.慧　 .中.泰.证.券.股.份.有.限.公.司