PMI与工业背离、发电与耗煤背离——8月宏观经济数据背后的扰动因素及内生趋势
日期:2018-06-05 12:09:13 来源:网络整理
文 |广发证券首席宏观分析师 郭磊
核心观点
第一,经济特征基本符合我们上月《朱格拉周期第一库存回落期》中的预判。
第二,工业数据回落的三个因素:基数、限产、出口交货值。
第三,据此我们也不难理解为何PMI生产与工业背离、发电量与发电耗煤背离。
第四,制造业投资月增速略高于前值;基建投资如预期放缓拖累投资项。
第五,房地产数据比预期要好,这也是我们倾向于认为经济下行风险并不大的原因之一。
第六,消费环比基本正常,地产系消费拖累是滞后反映Q2的一轮地产销售回落。
第七,维持前期观点,Q3起处于朱格拉周期第一轮库存周期回落期,基建(财政约束)、地产(棚改基数)、消费(汽车基数)是主要下拉,经济下行风险并不算大。
第八,2018年制造业主要看点之一有可能是工业技术改造(技改)引领新一轮加快折旧和新设备投资周期。
第九,上游原材料价格可能会有一定幅度调整;伴随着名义增速的回落,Q4至Q1债市可能处于阶段性机会期。
正文
工业数据回落的三个因素:基数、限产、出口交货值。8月工业增加值同比增长6%,较上月回落0.4个点。数据回落主要受三个因素驱动:
其一,基数因素。统计局公布的8月工业增加值环比季调数据为0.46,高于7月的0.41;就环比表现来说尚属正常。而去年8月的环比季调0.56则属Q2-Q4的基数最高点。所以,基数因素的抬升显然是原因之一。
其二,环保限产。在主要工业品里面,增速下滑比较大的是水泥(2.8个点至-3.7%);钢材(2.2个点至0.5%);有色金属(2.2个点至-2.2%);原煤(4.4个点至4.1%),有比较明显的环保限产痕迹。
从整体来看,高技术产业、装备制造业增加值同比分别增长12.9%和11.6%,增速较7月份分别加快0.8和0.9个百分点;六大高耗能行业增长2.9%,采矿业下降3.4%,增速较7月均有回落。
其三,出口交货值。如我们在前期报告中曾经指出的,今年特点是出口交货值节奏显著影响工业增加值节奏。出口交货季末高,今年出口交货值3月、6月是同比两个高点,于是工业增加值也在3、6月跃升。8月出口交货值回落0.4个点,对工业数据形成拖累。目前不清楚9月出口交货值会否再度上升。
据此我们也不难理解为何PMI生产与工业背离、发电量与发电耗煤背离。从以上角度,我们也不难理解数据为何会与PMI、发电耗煤等数据在指向上背离:
PMI生产偏高是因为PMI是一个环比扩散指数。8月PMI生产端指标为54.1,采购量为52.9,均显著高于7月。这一点似乎与工业增加值在指向上不一致。主要原因是PMI是一个景气扩散指数,相当于环比。PMI与工业增加值环比并无背离。
发电耗煤数据高于发电量是因为华北和非沿海区域环保限产比较大。六大发电集团发电耗煤是分析师用来高频跟踪工业景气度的指标,8月发电耗煤数非常高,为13.2%,显著快于7月,与发电量指向背离。这是因为六大发电集团的统计口径主要是华南和东南沿海(浙电旗下沿海电厂、上电旗下沿海电厂、粤电旗下全省、国电旗下沿海电厂、大唐旗下沿海电厂、华能旗下沿海电厂),而环保限产在华北华中等区域影响比较大。
制造业投资月增速略高于前值;正如我们前期预期,基建投资放缓形成主要拖累。8月制造业投资累计增速为4.5%,略低于上月4.8%。但隐含的单月同比已经快于7月的低谷值1.3%。
财政约束下的基建投资是主要拖累项。8月公共财政支出增速只有2.9%,显著低于1-7月的14.5%和5-7月的12.8%。在此影响下,8月基建投资单月增速为11.4%,显著低于7月的15.8%。造成基建投资累计同比由上月的16.7%放缓至16.1%。
房地产数据比预期要好,这也是我们倾向于认为经济下行风险并不大的原因之一。我们在前期看经济在Q4至Q1温和放缓,主要理由是房地产、基建、汽车(基数上升)三点。从8月数据看,房地产领域数据比预期要好;后续棚改货币化基数上升的影响下数据会有回落,但斜率会比预期要低。
销售增速快于前值。8月全国房地产销售1.2亿方,同比4.3%,快于7月的2.0%。
拿地增速依然偏高。单月拿地增速波动比较大,一般前月高则后月低。从累计值看,土地购置面积7月累计同比为年内最高的11.1%,8月依然在10.1%的高位。
新开工再度跃升至5.3%,消除上月负增长印象。7月新开工增速为-4.9%,让市场产生了新开工过快下行的疑虑;但8月这一数据再度恢复至5.3%的高位,累计新开工面积增速依然有7.6%。
地产投资完成额也在加速。地产投资单月增速为7.8%,快于上月的4.8%;累计增速持平于上月的7.9%。
库存进一步去化,待售增速-22%继续刷新低点。商品房待售面积同比为-22%,继续创历史低点。这一相对指标意味着新房库存比较低。
消费环比基本正常,地产系消费拖累是滞后反映Q2的一轮地产销售回落。消费同比增速为10.1%,下滑0.3个点;但环比季调为0.76%,快于上月的0.71%。而去年8月环比的0.89%是一个高点,显示出基数因素是影响之一。
另一个拖累来自于地产系消费。家电增速为8.4%,较上月13.1%的高位回落;家具为11.3%,较上月的12.4%回落;建筑装潢为8.8%,较上月的13.1%回落。
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