上市公司并购重组业绩对赌集中到期

"添堵"的对赌| 上市公司并购重组"业绩对赌"集中到期

2018-06-12 17:56 来源:中国经济周刊 公司 /并购重组 /股权

原标题："添堵"的对赌| 上市公司并购重组"业绩对赌"集中到期

《中国经济周刊》 记者 孙庭阳｜北京报道

责编：陈惟杉

2014年至2016年上半年，上市公司迎来外延发展、并购重组的高峰期。并购时，上市公司让卖方承诺标的公司未来数年业绩，即在特定期间每年净利润达到一定金额，而有业绩承诺“加持”，卖方议价权就高一些，这是股权收购中的对赌模式。如果标的公司业绩达到承诺，买卖双方皆大欢喜；如果业绩不及承诺，卖方要给予补偿。而上市公司每年也会对标的公司进行商誉测试，如果商誉减值，将直接压低上市公司当年利润。

多数对赌的业绩承诺期是3年，2017年成为是否能兑现业绩的重要时间节点，也是对赌给上市公司、给市场“添堵”的高发期。

据Wind资讯统计，有对赌协议的标的公司2015年至2017年实际盈利完成承诺数的幅度分别是109.57%、110.98%、106.31%。整体已经达到盈利承诺，但刚刚跨线，2017年完成程度环比有所下降。而具体到各家公司，则是几家欢乐几家愁，合计3年情况，没能完成盈利承诺的标的公司占比达1/3。

在对赌期内，标的公司业绩亏损的不在少数。对上市公司而言，虽然标的公司贡献利润未达承诺值，但如果能增厚公司利润则勉强可以接受。不能容忍的情况是带来亏损。例如，标的公司承诺期前两年业绩不错，到了对赌期快结束的第三年突然亏损。

标的公司业绩不达承诺，原来的卖方要补偿其中差额，有些交易对手拒绝支付承诺的补偿，被监管机构公开谴责。

>> “晚节不保”，7家标的公司承诺期最后一年亏损

按照3年业绩承诺期计算，如果2015年收购资产，2017年是承诺期结束前的最后一年，而有7家标的公司在这一年年度收益突现亏损，正海磁材（300224.SZ）、信雅达（600571.SH）和东方网络（002175.SZ）是上市公司业绩受此严重拖累的典型。

正海磁材2015年收购上海大郡动力控制技术有限公司（下称“上海大郡”），延展电动汽车产业链，却得到了一家一年亏掉两年盈利的公司。

上海大郡的历史收益并不靓丽，其2012年、2013年、2014年1—6月归属于母公司的净利润分别为亏损1956万元、亏损1095万元、亏损918万元。虽有减亏趋势，但仍处在亏损泥潭中。

2015年1月，正海磁材正式收购上海大郡81.53%股权，加上此前就持有的7.1428%股权，持股比例上升至88.68%，公司希望借此快速切入新能源汽车电机驱动系统领域，通过优势互补，发挥协同效应，进一步保证公司盈利能力的可持续性和稳定性，提升公司价值。

当时，出让方对上海大郡2015年至2017年度业绩承诺分别是2000万元、3500万元、5000万元。而这3年实际实现的净利润分别是3306万元、3997万元、亏损6670万元。2017年突然而至的亏损，达到2012年以来亏损峰值，几乎“吃掉”前两年盈利的91%。3年累计下来，上海大郡贡献的利润只有633万元，和承诺的1.05亿元相差巨大。

正海磁材解释称，在新能源汽车补贴逐年退坡的情况下，上海大郡受到了来自下游整车企业的成本压力的倒逼，叠加上游相关钢铁、铜、功率模组等原材料价格上涨的影响，上海大郡的产品售价和综合毛利率较去年同期均出现大幅下降。

2017年，正海磁材商誉减值1.02亿元，净利润下降46.78%，股价下跌48.38%。同样生产磁性材料产品的公司，同期股价上涨7.72%。

信雅达也有相似的命运，其2015年收购科匠信息75%股权，后者主要提供移动应用服务及定制开发业务。2017年科匠信息亏损5181万元，3年下来距离承诺值相差9754万元。2017年信雅达亏损2.09亿元，主要源于2亿元的商誉减值。

东方网络在2015年7月收购水木动画66.67%的股权，2017年是承诺期的最后一年，水木动画亏损2501万元。

>> “中途乏力”，第二年就亏损

被收购时，标的公司处于业绩高峰期，股权划转到上市公司后，第一年持续兴旺，第二年就开始亏损的情况也存在，百润股份（002568.SZ）、美亚柏科（300188.SZ）收购的标的公司就是这样业绩“中途乏力”的代表。

百润股份2015年6月为了拓宽盈利面收购上海巴克斯酒业，前者主营食用香精及预调鸡尾酒，后者主营RIO预调鸡尾酒。百润股份对巴克斯酒业进行并购重组后，公司成为香精香料和预调鸡尾酒双主营业务发展的公司，可谓“双腿走路”，没想到第二个主业并未“健步如飞”。

3年下来，巴克斯酒业业绩完成率只有21%。卖方曾承诺，巴克斯酒业2015年至2017年的净利润分别不低于3.83亿元、5.44亿元、7.06亿元，每年净利润增长值接近1.6亿元。但会计师出具的审计报告显示，巴克斯酒业同期的净利润实际上分别是4.41亿元、亏损2.31亿元、1.25亿元。承诺3年合计净利润16.33亿元，实际只达到了3.35亿元。最令市场震惊的是，承诺期第二年即亏损2.31亿元，第三年虽有盈利，却不能弥补第二年的亏损。

收购之前巴克斯酒业业绩曾快速增长，2012年、2013年、2014年上半年的净利润分别是500万元、2021万元、1.1亿元。2014年至2015年上半年，预调鸡尾酒市场处于高速增长期，RIO品牌快速升温，市场销售火爆，经销商基于高速增长的预调鸡尾酒市场形势订货踊跃。据此，股权出让方做出了业绩承诺。但随着宏观经济放缓，饮品销售开始普遍遇冷，预调鸡尾酒市场增速同步放缓，终端销售景气度下降，致2016年出现亏损。

巴克斯酒业的亏损直接拉低百润股份收益。2016年，百润股份的净利润从前一年的5亿元，陡降到亏损1.47亿元，下降了6.47亿元，当年百润股份股价下跌了52.59%。

美亚柏科并购的标的也是第二年就出现亏损，公司2015年增资武汉大千信息技术有限公司51%股权，标的公司2016年亏损293.59万元，即使算上前后两年的盈利，也低于3年承诺值，交易对手方需补偿美亚柏科1005万元。今年4月19日，交易对手支付了20%补偿款后称，剩余补偿款将在2019年12月31日前付清。