典型房地产私募基金案例分析

　　三、房地产私募基金分类统计

　　四、典型案例分析

　　一、本文数据来源与时间区间

　　本文数据主要来源于中基协官网公示的私募基金备案信息。从2018年5月1日至5月21日，在协会备案的私募基金产品共计1408个。

　　其中涉及房地产私募基金产品45个，均为私募股权投资基金。

　　二、本文所述房地产私募基金范畴

　　本文统计的“房地产私募基金”是将底层基础资产根据基金业协会备案公示信息中涉及房地产开发企业、房地产项目、城市更新项目、特色小镇项目、棚户区改造、商业物业等不动产的基金产品纳入统计范围。

　　由于部分基金产品在协会公示系统中披露的投资领域较为模糊，人工统计结果可能存在遗漏或误差。

　　另外，私募基金的组织形式有公司型、契约型和有限合伙型，上述45个房地产私募基金产品的基金类型全部是股权投资基金，其中10个为有限合伙型，其余35个全部为契约型。

　　本文未将底层资产涉及一级土地开发的纳入统计数据中，根据《国民经济行业分类》一级土地开发应归类为建筑类业务，不属于房地产行业，也不是现行私募监管限制投向。由于底层资产涉及基础设施、产业新城之类的基金在实操中大多是产业基金形式，而我们未能确定产业基金备案是需要到发改委，还是发改委和中基协双备案，因此本文也未涉及到此类产品的备案信息。

　　三、房地产私募基金分类统计

　　（一）投资方向

　　根据公示信息中“主要投资领域”中的信息，相关投向信息为：

　　13个契约型基金直接投资房地产开发企业或房地产项目公司股权；

　　7个私募基金投资或认购有限合伙企业份额间接投资房地产公司股权；

　　5个私募基金投资私募基金间接投资房地产公司股权；

　　5个有限合伙企业直接投资房地产公司股权；

　　2个私募基金收购房地产公司的股权；

　　1个有限合伙企业投资有限合伙企业间接投资或收购房地产公司股权；

　　1个私募基金投资私募基金或房地产公司股权；

　　1个私募基金与地产公司合资成立公司投资房地产项目；

　　1个有限合伙企业投资城市更新基金有限合伙份额；

　　1个私募投资基金投资各类子基金、信托计划、基金专户、有限合伙LP、定向投资/融资计划（工具）等资管产品，子基金最终投向为融资租赁公司股权的资管计划、城市更新基金、物业并购基金，子基金投资底层资产的方式是增资扩股、股权转让或股权收益权转让；

　　1个有限合伙企直接投资或收购特色小镇项目公司股权，有限合伙企业认购有限合伙企业份额间接对特色小镇项目的投资（投资方式是我们根据公示信息猜测出来的）；

　　1个私募基金投资有限合伙企业份额受让项目公司股权间接投资商业物业；

　　1个有限合伙企业投资有点合伙企业间接持有商业物业产权；

　　1个私募基金投资有限合伙份额间接投资公司股权收购商业物业；

　　1个有限合伙企业投资棚户区改造项目；

　　1个私募基金投资棚户区改造项目；

　　1个棚户区改造基金投资房地产开发公司的股权。

　　（二）交易结构

　　备案通过的涉房类私募基金全部为股权投资基金，其交易结构主要为如下类型：

　　私募基金（有限合伙企业）+房地产开发公司或房地产项目公司股权；

　　私募基金+有限合伙企业份额+房地产开发公司或房地产项目公司股权；

　　私募基金+私募基金+房地产开发公司或房地产项目公司股权；

　　有限合伙企业+有限合伙企业+房地产开发公司或房地产项目公司股权；

　　私募基金与地产公司成立公司+房地产项目；

　　私募基金+信托计划（基金专户、定向投资/融资计划（工具））+房地产开发公司或房地产项目公司股权、股权收益权。

　　（三）底层资产

　　底层资产为：房地产开发公司股权、房地产项目公司股权，特色小镇项目，城市更新项目，棚户区改造项目以及商业物业改造项目。

　　房地产公司股权或房地产项目公司股权的35个；

　　特色小镇1个；

　　城市更新3个；

　　商业物业3个；

　　棚户区改造3个。

　　据悉，上述经备案的房地产私募基金的投资者全部为机构或自然人，或者单独自然人，没有员工跟投，没有结构化产品，而机构资金基本来源于企业。

　　上述内容详细信息请参阅PE研究院《最新房地产私募基金备案情况分析（5月1日-5月22日）》。

　　四、典型案例分析

　　后文将从以往的公开的私募基金案例中，选出几个符合上述通过备案的基金产品交易结构，资金募集、底层资产等，进行较为详细的分析。

　　（一）易居中国—诺亚财富TOP50地产母基金

　　1．项目概况

　　2012年3月，正值上一轮中国房地产行业处于国家的严厉调控中，房地产行业面临洗牌的格局，6万家房地产开发商无论主动或者被动，都面临着被整合的局面，易居中国、诺亚财富以及房地产行业Top50的房地产开发商作为基石投资者共同发起设立Top50地产母基金（在本案例中简称母基金），其中诺亚财富的全资子公司歌斐资产管理有限公司作为母基金的普通合伙人并管理这支基金。

　　易居中国是一家以一手房营销代理、房地产信息及咨询业务、房地产及家居互联网、房地产及品牌家居电子商务、二手房中介经济、旅游地产服务、商业地产顾问、房地产广告传媒和投资管理为主营业务的地产服务公司。

　　诺亚财富成立于2003年，是一家独立财富管理机构，专注于为个人可投资金融资产在600万元以上的高净值人群提供现金管理、高端金融产品投资等服务，并于2010年11月在纽交所上市。

　　歌斐资产成立于2010年3月，是诺亚财富旗下全资子公司。歌斐资产以私募股权投资母基金、房地产私募基金、家族财富管理以及创新业务为主要业务领域。参与到母基金的Top50开发商均为地产行业内的翘楚。在2012年母基金第一期的参与者名单中，万科、恒大、万通地产、铁狮门、华远、阳光城等均在其中。

　　2．交易结构分析

　　（1）由Top50房地产商作为有限合伙人认购基金份额，每份7500万元，最高可认购不超过2亿元的份额。易居中国旗下管理公司则作为普通合伙人，最高可认购不超过2亿元的份额。易居中国旗下管理公司则作为普通合伙人，持有基金1%的份额。认购完成后，基石基金将汇集全部的Top50房地产商的资金用于认购母基金份额。

　　（2）基石基金认购母基金15亿元的劣后级LP份额，诺亚财富负责向社会投资人募集认购不低于15亿元的优先级LP份额。歌斐资产则作为母基金的普通合伙人，持有母基金1%的份额。

　　（3）母基金份额认购完成后将达到30亿元的规模，分别投资于项目子基金或设立项目公司以开发Top50房地产开发商的地产项目。

　　3．基金的投资交易安排

　　（1）母基金的存续期为5+1+1年，其中3年为投资期，投资期内基金可重复投资。5年为投资退出封闭期，期满5年后投资人可以选择退出投资。基金投资退出封闭期届满后可延长2次，每次可延长1年为限。

　　（2）母基金目标规模30亿元，基石基金作为劣后级LP认购15亿元，社会投资人认购15亿元（由诺亚财富负责募集社会投资人）。

　　（3）根据交易结构的设计，母基金的全部资金将按项目类别，分别投向具体的项目子基金或项目公司。按照母基金投资范围的要求，被母基金直接投资的项目公司或通过子基金间接投资的项目公司必须达到如下门槛：

　　①　近3年平均资产负债率不高于80%；

　　②　近3年平均销售额不低于80亿元；

　　③　近3年平均净资产不低于50亿元。

　　（4）投资期一般为3年，投资方式有股权投资、债权投资或夹层投资，投资期届满后，基金将通过以下方式实现收益：

　　①　出售项目子基金份额；

　　②　出售项目公司股权资产；

　　③　出售项目资产等多种方式退出并分配。

　　（5）基金实现收益后，基金将共进行两轮收益分配

　　第一轮分配：

　　首先分配给全体LP，直至所有LP均收回投资本金。

　　其中：

　　①　优先分配给社会投资人（优先级LP），直至其积累分配所得达到年化收益率12%。

　　②　再分配给基石投资基金（劣后级LP）和普通合伙人，直至其累积分配所得达到年化收益率12%。

　　第二轮分配：

　　将可分配余额按有限合伙人95%、普通合伙人5%的比例分配，分配给有限合伙人的收益由社会投资人和基石投资人再按3：7的比例进行分配。

　　（6）基金分配收益后，基石基金作为劣后级LP获得收益，向基石基金投资资金的Top50地产开发商将按约定获得基石基金的大部分收益。

　　（二）赛富基金与新派白领公寓